SpaceX 即将 IPO，晨星（Morningstar）给出了每股 63 美元的估值——比发行价低约 53%。这份看空评级背后的核心逻辑并非「不看好 SpaceX」，而是该公司面临的「非常高的不确定性」使得当前定价对长期投资者吸引力不足。
估值如何算出来
晨星将估值拆成两部分：现有业务与 AI 想象力。
IPO 本身提供每股约 6.5 美元的净价值（融资 857 亿美元、发行 6390 亿股，扣除每股债务 2.3 美元、加上现金 1.8 美元）。核心的太空与连接业务（主要是 Starlink）贡献约 40 美元/股。剩余的 16.5 美元/股来自三个 AI 业务情景的概率加权平均值——晨星将这部分视为「轨道 AI 基础设施商业化的看涨期权」。
三个情景分别是：
- 登月情景（7% 概率）：Starship 实现 85% 快速复用，轨道数据中心大规模商业化，到 2035 年部署约 5.9 万颗卫星、提供 11.6 吉瓦 AI 算力，年收入达 2250 亿美元，对应估值 154 美元/股，高于发行价约 14%。
- 最小可行产品（最可能情景）：轨道数据中心可行但有容量限制，SpaceX 能获得约 4% 的全球 AI 算力份额，带来约 470 亿美元年收入。
- 不通过情景（下行情景）：轨道数据中心无法实现任何相对地面计算的优势，SpaceX 可能在 2028 年前后止损，类似当年特斯拉放弃多条小型车产线计划的做法。
为何给出「非常高的不确定性」评级
晨星在计算中对 SpaceX 已经相当宽容：假设到 2035 年 Starship 能每周发射多次、上级段也能快速复用，且火箭复用率达 85%。然而无论是可复用的 Starship 还是规模化轨道数据中心，目前都尚未实现，晨星预计这两项工程难题最早在 2028 年才有答案。
在「登月情景」下估值虽高达 154 美元/股，但 7% 的概率权重使其对最终估值 63 美元的贡献仅约 7.56 美元——其余大部分价值来自更保守的情景。这也解释了为何晨星认为即使短期内市场情绪可能将股价推高，长期看现有价格难言合算。
晨星同时指出，要获得「买入」评级，股价需在 63 美元的基础上大幅下跌，才能提供足够吸引的风险调整后回报。
编注：信源为晨星研报，材料详述 IPO 估值框架与三情景概率加权方法，未涉及 Starlink 现有用户增速或竞争动态。